本帖最后由 dalikaihua 于 2020-7-3 14:28 编辑
【编者按】二十年波澜壮阔，资产管理业跨越时代浪潮，写下动魄篇章。大资管格局的形成，既有宝贵经验，也有深刻教训。本文系《金融时报·理论周刊》之“壮丽70年 奋斗新时代——金融法专题”中的“大资管篇”，发表时分为上、下两部分，分别为《我国大资管行业与立法的发展历程》（2020年2月17日版）、《大资管监管体制的反思与重塑》（2020年2月24日版）。法制建设视角，对基金、券商资管、保险资管、银行理财以及第三方财富管理等主要资产管理形态进行了回顾，分析了监管演进与法制建设中的得失，呼吁重构大资管的民商法基础，推进完善资管行业法制建设与监管模式，在资管行业中构建一整套体现信义义务理念、为客户最佳利益服务、防范利益冲突的行为规范。作为一篇学术性文章，我们充分尊重作者的独立思想和专业精神，未做任何修改、取舍。其论述是否周延，结论是否得当，留待读者自辨。结合这些条件来看，长沙垫资过桥依然能够让我们看到很好的发展，为整个市场带来鲜活的生命力。
相对于银行、证券、保险与信托，我国资产管理行业历史最短，但却是发展最快的一个金融版块。借用江平先生的话，这是一个“学理法理不统一、制度框架不健全，却存在着强烈的市场需求与创新热情的行业”。截至2016年底，中国资产管理业已逾百万亿元的规模，直追金融机构的总贷款量，几近银行体系存款规模的三分之二。这种狂飙突进的势头在2017年开始遭遇资管新规的强力狙击，“大资管回归本源”成为行业调整的主旋律。目前，业界、学界与监管层对资产管理的涵义、业务模式、法律性质、监管体制等一系列基本问题逐渐开始形成共识。某种意义上说，我国资产管理的法制建设正重启征程。
一、资产管理的商业内涵与监管外延
资产管理俗称“受人之托、代人理财”，它滥觞于英国19世纪中期的证券投资基金，为新生的英国中产阶级提供分享工业革命和海外扩张带来的财富增长机会。半个世纪后，证券投资基金在美国兴起并快速发展，却于1929~1933年大萧条中遭受重创。此后，英、美两国分别针对公募证券投资基金施加监管，其中美国1940年的《投资法》和《投资顾问法》建构了一个双轨监管的法律框架，前者针对公募证券投资基金，后者针对基金管理人以及其他向公众有偿提供证券投资建议或咨询的人。作为直接融资体系的一环，基金监管构成证券监管体系的一部分，美国式“公募基金（产品）+投资顾问（人）”的双轨监管模式也成为日后各国效仿的样板。
20世纪80年代后，资产管理的市场格局以及监管模式都经历了深刻的变化。在专门的基金管理人或投资咨询机构之外，银行、保险、证券等金融子行业均涉入资产管理服务，冠名“大资管”可谓名副其实。如图1所示，在金融市场的资金融通链条中，“大资管”嵌在资金的终端提供者与金融中介机构之间，并贯穿各个金融子行业。这是因为，虽然银行、券商、保险、期货等金融中介的初始功能分别是存贷款、承销证券或提供保险等，但随着个人财富的增长，金融机构的专业性带来的客户粘性必然会推动其涉入投资咨询、代客理财或资产管理，并由客户承担投资风险。正是在这个意义上，大资管逐渐成为整个金融服务体系中的单一最大领域。与此相适应的则是传统的分业监管转向功能监管，以及“大证券法”或资本市场法金融服务法的兴起，金融机构的传统业务与资管业务分别承受银行券商保险监管与资产管理监管。
在微观层面，资产管理业务流程的各个环节都经历了重塑：在资金端，保险资金、养老金、企业年金等机构投资人取代个人投资者成为主要的委托人；传统的基金销售环节则分化出以客户为中心的投资顾问，帮助投资者进行资产配置的财富管理或财务规划职能逐步与传统的投资管理职能分离开来（见图2）；在产品端，除传统的公募证券投资基金外，私募的证券投资基金或对冲基金，以及e、vc、reits等另类投资基金日渐流行。相应地，在2008年金融危机后，对冲基金、e基金等私募另类基金的管理人也逐渐被纳入监管版图。